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　　业绩向上 ，股价却急转直下 。最近
，顺丰股价跌得就是如此猝不及防
。

　　时间拉回到8月28日晚间，顺丰公布半年报 ，营收同比增长9.26%至1468.58 亿元
，归母净利润同比增长19.37%至57.38亿元。

　　不过，在业内遥遥领先的营收规模、与行业平均水平相当的增速以及还不错的盈利增长 ，并没能带动市场信心 。

　　次日开盘，顺丰股价快速跳水
，且下跌之势持续至9月12日收盘
。过去的11个交易日中，其累计跌幅近14% ，市值已蒸发超300亿元。

　　这不禁令人好奇
，顺丰到底怎么了？

　　图/视觉中国

　　激励有错？

　　在中央财经大学副教授刘春生看来，顺丰近期公布的“共同成长”持股计划（A股） ，是其股价暴跌的重要诱因 。

　　这是一次长期激励安排。顺丰公告显示
，该计划的股票来自其控股股东明德控股的无偿捐赠，总数不超过2亿股 ，总价值近百亿元
，激励对象覆盖董事 、监事
、公司高管及核心骨干员工（包括收派员、运作员等基层员工）等，锁定期长达十年
。

　　考虑到顺丰董事长王卫持有明德控股99.9%的股权 ，这相当于王卫自己要拿出真金白银来赠予员工。

　　这听起来是个对公司长期发展有利的事儿
，但市场的解读却截然不同 。

　　一个不小的争议在于，顺丰“共同成长 ”持股计划设置的行权条件过于宽松
。

　　根据公告 ，该计划在公司层面的业绩考核目标是年度净利润增长率为正。在不少投资者看来，这意味着极低的门槛 。

　　“员工本就无须出资
，业绩考核门槛极低，（这一计划）被质疑为‘福利’而非激励 ，可能滋生‘躺赢’心态
，难以真正激发员工积极性
。
”中国企业资本联盟副理事长柏文喜对中国新闻周刊表示。

　　同时，该计划可能给股东的利益带来一定冲击 。

　　一方面 ，该计划或无法避免侵蚀顺丰的利润
。柏文喜指出
，根据股份支付会计准则，无偿赠与的股份需按公允价值在等待期内计入相关成本或费用；今年顺丰计划首次授予虚拟股份单元8114.4万份 ，预计未来11年的总摊销费用约4.25亿元；随着激励股份全部完成发放
，其面临的累计摊销费用可能高达数十亿元，“这将直接压低顺丰的净利润 ”。

　　另一方面 ，该计划可能对顺丰未来的股价带来较大影响 。刘春生解释
，这种担忧缘于待十年锁定期一过，员工手中的股票解禁 ，可能导致大量低价股票入市冲击股价
。

　　如是种种可能对股东利益的潜在稀释，也就引发了投资者用脚投票。

　　业绩质量隐忧

　　不过
，综合多位行业分析人士观点，更深层的原因 ，还要在顺丰的业绩中寻找 。

　　一方面
，行业普遍的价格战困局，顺丰也无法幸免。

　　宏观来看 ，快递市场量增价跌的现象已成常态
。国家邮政局数据显示
，今年上半年，国内快递业务量累计完成956.4亿件 ，同比增长19.3%
，快递业务收入累计完成7187.8亿元，同比增长10.1%；由此计算 ，单票平均收入为7.5元
，较去年同期下降7.7%。如果将时间拉得更长，当前的票均价格已不足2007年（平均单票价格28.6元）的零头 。

　　顺丰的单票收入也在持续下降
。据其披露 ，今年7月，其单票收入为13.55元
，相比于去年同期的15.76元下降14.02%。而在2018年，顺丰的票均收入为23.18元 。

　　虽然降价为顺丰换得了市场份额的提升——行业数据显示 ，其今年上半年市占率较去年提升0.6%至8.2%
，中通 、韵达、申通等则有小幅下降，但在柏文喜看来 ，这种增收不增利
，可能导致投资者对其可持续性存疑
。

　　另一方面，顺丰速运物流业务之外的部分还没能真正支棱起来。

　　尤其是供应链及国际业务 ，虽然今年上半年为顺丰贡献342.34亿元营收
，占比提升至23.31%，但尚未扭亏为盈 ，半年亏损约2.96亿元 。“顺丰的海外业务还处于烧钱阶段
，这也是导致其股价下跌的不利因素之一
。
”财经人士屈放表示。

　　外部环境的变化也为其雪上加霜 。柏文喜认为，美国取消800美元以下进口包裹免税政策 ，直接推高了跨境物流成本，这也引发了市场对其海外业务布局的担忧
。

　　而这些因素也导致顺丰的盈利质量并不尽如人意。

　　“虽然归母净利润同比增长19.37%
，但扣非净利润增速只有 9.72%，到了二季度更是只有3.46% ，远低于市场预期 。”柏文喜分析说
，这显示其核心业务的盈利能力在下滑。

　　刘春生进一步指出，顺丰核心利润在一定程度上依赖子公司处置 ，主业盈利质量并没有看起来那么强
。顺丰半年报显示
，其来自处置子公司的投资收益为7.78亿元，这也为其拉高了当期利润。

　　顺丰盈利能力承压 ，从毛利率的变化上亦可见一斑 。今年上半年
，顺丰的毛利率较去年同期下降0.6%至13.22%，第二季度单季更是同比下降1.4个百分点
。

　　虽然在当下行业“反内卷 ”的政策引导之下 ，顺丰有望提升单票价格
，从价格战压力中得到部分解放，但柏文喜指出：“若行业涨价导致电商客户成本上升 ，可能引发短期业务量波动，顺丰需平衡价格与量的关系；同时
，中通
、圆通等对手仍具成本优势，若‘反内卷’执行不到位 ，价格战可能反复。
”从这一点来看
，顺丰单票价格回升空间或许有限 。

　　如此形势，难免令投资者担忧
。

　　归根结底 ，投资者在意的不只是顺丰当下的增长数字
，更是对未来增长质量的疑虑。

　　因而在刘春生看来，顺丰想要重新获得市场信心 ，关键在于提升时效快递等核心业务的盈利能力
，加快供应链、国际业务调整以改善亏损，强化同城业务优势 。

　　“反之 ，若价格战持续且国际业务拖累加剧
，顺丰的市值可能会进一步缩水
。”柏文喜判断。（转载自中国新闻周刊）